Skip to main content

Lahko grdi raček Evrope postane naložbena priložnost? (1. del)

Strategi v zadregi | Lahko grdi raček Evrope postane naložbena priložnost? (1. del) | 04. 04. 2019

Grčija je leta 2017 izšla iz svoje največje gospodarske krize v moderni zgodovini. Od leta 2007 se je namreč tamkajšnje gospodarstvo skrčilo nominalno in realno za več kot četrtino, kar danes velja za največjo recesijo katerekoli razvite kapitalistične države v moderni zgodovini, ki ni posledica vojne. V zadnjih 10 letih so večji upad gospodarske rasti zabeležile zgolj Libija, Jemen, Venezuela, Ekvatorialna Gvineja in skoraj zagotovo tudi Sirija[1]. Celo Ukrajina, ki je bila nedavno v skorajšnji vojni z Rusijo, se je odrezala bolje. Zadolženost Grčije glede na BDP je ob močnem znižanju imenovalca porasla nad 180 % BDP. V prvem delu publikacije si poglejmo, kako je Grčija postala črna ovca evroobmočja.

Pot do grške depresije

Grčija je kljub danes slabemu prizvoku od leta 1950 do 1975 beležila eno najhitrejših stopenj gospodarske rasti na svetu, zadolženost gospodarstva pa je bila v tem obdobju konstantno pod 20 % BDP. Po letu 1980 pa je sledila skokovita rast zadolženosti, deloma na račun pretirano ekspanzivne fiskalne politike, zaradi česar v tem obdobju tudi več kot 10 % letni proračunski primanjkljaji niso bili izjema (slika 1). Ob nizki produktivnosti in močnemu znižanju konkurenčnosti je državo prizadela še visoka inflacija in rast zadolženosti, ki je do leta 1993 porasla nad 90 % BDP.

Slika 1: Grška zadolženost in primanjkljaj 

Grška zadolženost in primanjkljaj

Vir: IMF, Eurostat, NLB Skladi.

S podpisom Maastrichtske pogodbe leta 1992 so bili položeni temelji za uvedbo evra, ki je postal tudi grški cilj. Za uresničitev tega pa je bila potrebna sprememba ekonomske politike. Grkom je tako uspelo tudi omejiti fiskalno nedisciplino, kar je ustavilo trend rasti stopnje zadolženosti in hkrati prispevalo k znižanju stopnje inflacije s prek 20 % v začetku devetdesetih let na pod 2 % ob prelomu tisočletja oziroma tik preden je Grčija leta 2001 dobila evro. S procesom približevanja evroobmočju se je percepcija tveganosti Grčije močno spremenila (slika 2). V očeh vlagateljev je postalo posojilo tej državi manj tvegano, saj so računali, da bo EU poskrbela za grško javnofinančno (ne)disciplino in ji v primeru težav nudila pomoč. Omenjeno je v kombinaciji s preveč ohlapno denarno politiko ECB, s čimer je ta takrat želela spodbuditi anemično nemško gospodarstvo, skrbelo za priliv kapitala v Grčijo. Tamkajšnji politiki so poceni denar izkoristili za nove fiskalne spodbude, ki so poganjale gospodarstvo. Vlagatelji, lačni višjih donosnosti, so namreč povsem zanemarili njeno javnofinančno sliko in se pri posojanju Grčiji »pretirano« zanašali na kreditne ocene največjih bonitetnih agencij. A globalna finančna kriza je v kombinaciji z razkritjem o ponarejanju preteklih podatkov glede zadolženosti in proračunskega primanjkljaja dvignila na površje vse tegobe grškega gospodarstva. Na kapitalskih trgih se je ob skupni denarni politiki ECB, ki onemogoča reševanje težav prek depreciacije lastne valute, stopnjeval pritisk na Grčijo. V začetku leta 2010 so tudi bonitetne agencije znižale bonitetno oceno na grški dolg v tvegano (angl. »junk«), kar je državi dokončno zaprlo dostop do kapitalskih trgov.

Slika 2: Cena zadolževanja 

Cena zadolževanja

Vir: Bloomberg, NLB Skladi.

3 programi finančne pomoči in program okrepljenega nadzora

Maja leta 2010 je t.i. trojka (Evropska komisija, ECB in MDS) s prvim programom pomoči v višini 110 milijard evrov, ki je bil pogojen z izvedbo strukturno-varčevalnih ukrepov, preprečila nevračilo grških dolgov oziroma »bankrot«. A zgolj začasno, saj je bila že leto pozneje ob poglabljanju recesije potrebna nova pomoč. Drugi program pomoči v višini 130 milijard evrov je bil odobren februarja leta 2012, pri čemer je bil eden od pogojev tudi 53,5 % odpis nominalne vrednosti dolga zasebnih lastnikov, s čimer se je grški javni dolg znižal za več kot 100 milijard evrov oz. več kot polovico trenutnega BDP. Ko je Grčiji že kazalo bolje, je proti koncu leta 2014 prišlo še do politične krize.

Sledile so predčasne parlamentarne volitve, na katerih je zmagala Syriza, ki je želela nov odpis dolga in obljubljala konec varčevanja. A pogajanja niso obrodila sadov in premier Cipras je 27. junija 2015 odločitev preložil na grške državljane. Odločitev je evropske voditelje presenetila, saj je to pomenilo, da Grčija ne bo dobila nove tranše iz drugega programa pomoči, s tem pa je postala prva razvita država, ki Mednarodnemu denarnemu skladu (MDS) ni pravočasno vrnila posojila. ECB je posledično grških bankam zaprla pipico, Grki pa so z namenom preprečitve množičnih odlivov vlog zaprli vrata vseh bank v državi. Hkrati so omejili dvige denarja na bankomatih na 60 evrov dnevno, prav tako pa so za dober mesec zaprli atensko borzo. Na referendumu v začetku julija so Grki sicer zavrnili pogoje iz paketov finančne pomoči, a kljub temu se je Ciprasova vlada nekaj dni pozneje, 13. julija 2015, dogovorila za tretji, zadnji program finančne pomoči v višini 86 milijard evrov s še strožjimi varčevalnimi pogoji, kot so jih na referendumu zavrnili volivci. Zadnja tranšo iz programov pomoči (15 milijard evrov) so Grki dobili 2 tedna pred uradnim zaključkom programov pomoči 20. avgusta 2018.

Še pred izplačilom zadnje tranše pomoči je Evropska komisija sprejela program okrepljenega nadzora Grčije. V primeru pozitivnih poročil o izvajanju dogovorjenih reform bo Grčija dobila korenček v obliki dodatnega »odpisa« dolga v višini 1,5 milijarde evrov letno[2].

Obsežne reforme za boljšo prihodnost

Skoraj 30 let (z izjemo nekaj let pred prevzemom evra) so Grki živeli prek svojih realnih možnosti, zato so bili za ureditev javnih financ in izboljšanje konkurenčnosti ob skupni centralni banki primorani v obsežne varčevalno-strukturne reforme. Te med drugim obsegajo v povprečju 35 % znižanje plač v javnem sektorju in 22 % znižanje minimalnih plač oziroma 32 % znižanje minimalnih plač za mlajše od 25 let. Poleg tega so se pokojnine, odvisno od višine, znižale za med 15 % in 44 %. Za povrh pa so grške oblasti državljane po žepu udarile še z višjimi davki in boljšim nadzorom nad pobiranjem le-teh.

Ob že izvedenih ukrepih in tudi nadaljevanju dogovorjenih reform Evropska komisija pričakuje postopno in počasno nižanje stopnje zadolženosti, ki naj bi po letu 2050 upadla pod 100 % BDP (slika 3). A pri tako dolgi napovedi že majhne spremembe v vhodnih spremenljivkah pomenijo velike spremembe pri končnem rezultatu. Tako je v prva vhodna spremenljivka, ki bode v oči, predpostavljena letna nominalna gospodarska rast v višini 3 %[3]. To je ob predpostavki 2 % letne inflacije zgolj 1 % realna rast BDP, kar je ob izvedenih reformah, ki Grčijo postavljajo v boljši položaj za naprej, precej pesimistična ocena. Ta rast je tudi precej nižja od skoraj 4 % letne realne rasti BDP v 15-letnem obdobju pred finančno krizo. Ob predpostavki v povprečju 2 % letne realne rasti BDP v prihodnjih 30 letih bi zadolženost že kmalu po leta 2030 upadla pod 100 % BDP in se približala stopnji zadolženosti denimo Francije, katere dolg je v očeh vlagateljev nizko tvegan.

Slika 3: Projekcija gibanja zadolženosti

Projekcija gibanja zadolženosti

Vir: Evropska komisija, NLB Skladi.

Postopno vračanje zaupanja vlagateljev?

Grčija se je januarja 2019 prvič po zaključku programov pomoči vrnila na kapitalski trg z 2,5 milijarde evrov vredno izdajo 5-letnih obveznic, pri čemer je povpraševanje za štirikrat preseglo celotno izdajo. Poleg tega je bila 3,6 % zahtevana donosnost nižja od planirane (med 3,75 % in 3,85 %). Kljub temu da je to še vedno precej več od varnih obveznic s primerljivo ročnostjo, pa omenjeno kaže, da se zaupanje vlagateljev v finančno vzdržnost Grčije postopoma vrača. Če je vnovično zanimanje vlagateljev po grških finančnih instrumentih upravičeno, si bomo pogledali v drugem delu publikacije.

 

 


[1] Za Sirijo Mednarodni denarni sklad ne objavlja podatkov.

[2] https://www.esm.europa.eu/content/and-third-measure-waiver-step-interest-margin

3] https://ec.europa.eu/info/sites/info/files/economy-finance/ip099_en.pdf


Aktualna številka: Lahko grdi raček Evrope postane naložbena priložnost? (1. del)

  • Lahko grdi raček Evrope postane naložbena priložnost? (1. del)

Prenesite PDF

Arhiv: 2019 | 2018 | 2017 | 2016 | 2015 | 2014 | 2013 | 2012 |

NLB 2012 Vse pravice pridržane.

Piškotki

PiškotkiSpletno mesto za namen izboljšave delovanja uporablja piškotke. Z uporabo strani soglašate z uporabo piškotkov.